美国经济正站在潜在衰退的悬崖边缘。财政赤字持续扩大、公共债务水平飙升与经济金融化加剧交织，构成了一场“完美风暴”的要素。任何一次经济下滑都可能不再是普通的周期调整，而是会演变成一场由债务引发的深度危机。当前环境与历史截然不同：财政政策呈现顺周期特征、债券市场出现异常反应，加之新政府政策的不确定性，共同加剧了系统性风险。
财政基础的结构性脆弱
美国财政状况恶化并非周期性现象，而是深层次的结构性问题。根据国会预算办公室（CBO）最新数据，2025财年联邦预算赤字预计达1.9万亿美元，占GDP的6.2%，远高于过去50年3.8%的平均水平。更令人担忧的是，这一赤字规模出现在失业率仅4.3%的经济扩张期，完全违背了财政政策应在繁荣期积累盈余的传统智慧。
支出结构的长期变化揭示了问题本质。过去70年间，联邦政府支出占GDP比例从12%持续攀升至23.3%，预计2035年将达到24.4%。这一增长主要由“三驾马车”驱动：社会保障、医疗保险和净利息支出。相比之下，联邦收入占GDP比例却长期停滞在15%~17%。2024财年，联邦收入5.2万亿美元与支出7万亿美元之间的巨大鸿沟，直接造成了1.8万亿美元的赤字。这种结构性失衡意味着在经济衰退时，自动稳定器的启动将迅速扩大赤字规模。
经济“超金融化”进一步加剧了财政脆弱性。资本利得税已成为联邦收入的重要来源，使政府财政状况与股市表现紧密相连。在2008年和2020年的危机中，股市暴跌分别导致美国税收收入下降18.3%和15%。这种对金融市场的过度依赖，加上持续扩大的经常账户赤字和美元高估值，创造了一个与过去截然不同的风险环境。
衰退动态下的恶性循环机制
当经济衰退来临，多个机制将同时启动，形成自我强化的恶性循环。
税收收入将呈现加速下降趋势。基于历史数据，中等程度的衰退可能导致联邦收入下降15%，使2025年预期收入从4.92万亿美元降至4.2万亿美元，减少约7200亿美元。这一下降不仅来自经济活动收缩，更缘于金融市场的剧烈调整，标普500指数在2008年和2020年分别下跌38%和30%，资本利得税随之大幅缩水。
与此同时，政府支出将自动膨胀。失业保险、医疗补助等自动稳定器将在经济下行时启动，加上可能的财政刺激计划，支出可能增加29%，从2025年预期的6.7万亿美元增至8.7万亿美元。收支两方面作用叠加，赤字可能从2万亿美元激增至4.5万亿美元，相当于GDP的15.5%，远超2020年疫情期间的峰值。
GDP萎缩与债务比率恶化将形成双重打击。经济衰退通常导致GDP下降4%~5%，从30万亿美元降至29万亿美元左右。这不仅减少了税基，更降低了经济吸收新债务的能力。债务/GDP比率可能从100%迅速突破130%，远超1946年106%的历史高点，向市场发出危险信号。
劳动力市场恶化将加剧社会压力。在严重衰退情境下，失业率可能从4.3%升至6%，不仅减少个人所得税收入，还增加社会保障支出。新政府大规模移民驱逐政策可能减少劳动力供给，推高工资和物价，同时削弱消费能力，形成滞胀风险。
债务危机的临界点与市场信心崩塌
美国公共债务占GDP的比例已从2007年的60%飙升至2024年的98%，长期展望更令人震惊——预计到本世纪末将达到535%。经济衰退将成为加速这一进程的催化剂。
债务动态将呈现非线性恶化。赤字膨胀、GDP萎缩和新债发行激增三者结合，将创造出一个典型的“债务恶性循环”：赤字扩大推高债务规模，债务增加抬升利率水平，利率上升又增加利息支出，进而进一步扩大赤字。根据研究，自2007年以来，每新增1美元债务仅带来0.34美元GDP增长，而在高债务水平下，这一回报率还将继续下降。
美联储的政策空间已大幅收窄。过去二十年，美联储通过量化宽松扮演了“最后买家”的角色，其持有的政府债务从GDP的4%~5%增至15%。但在当前通胀环境（2025年核心PCE通胀率预计3.6%）下，继续扩大资产负债表可能加剧通胀压力，推高长期利率，反而加重债务负担。更根本的是，这种操作可能削弱美元的储备货币地位。
债券市场的异常反应预示深层危机。2024年9月开始的降息周期出现了罕见的“熊市陡化”现象——长期利率不降反升，30年期国债收益率从3.96%升至4.96%。这与2008年和2020年衰退中的“牛市陡化”形成鲜明对比，表明市场正在对债务可持续性提出质疑。若衰退中长期利率进一步升至5.5%，每年新增利息支出可能超过3000亿美元，使赤字形势更加恶化。
政策选择与结构性挑战
白宫的政策组合可能短期内缓解某些问题，但长期将加剧结构性风险。
贸易政策方面，关税推高了进口商品价格，增加通胀压力。分析预测2026年核心PCE通胀率可能达3.1%，迫使美联储维持较高利率水平。更严重的是，贸易伙伴的报复措施可能减少美国出口，抑制经济增长。
移民政策调整将影响劳动力供给。每年驱逐约60万非法移民的计划可能减少劳动力储备，推高工资成本，同时削弱消费需求。CBO估计这一政策可能使2026年GDP增长率降低0.2个百分点。
财政政策延续了增收减支的困境。延长2017年减税法案预计将使2025~2035年赤字增加1.2万亿美元，而削减社会福利项目虽能减少支出，但将削弱低收入群体消费能力，影响经济复苏韧性。分析预测2025~2028年美国平均经济增长率可能降至1.7%，失业率在2027年达到4.7%。
面对这一复杂挑战，需要多层次、系统性的应对策略。在个人层面，建立6~12个月的紧急储备、减少高息债务、实现投资多元化至关重要。重点关注抗周期资产如黄金和高评级债券，提高财务韧性。企业需要优化成本结构、多元化收入来源，并加强供应链韧性以应对贸易环境变化。投资于数字化转型和新兴市场探索将成为关键战略。
对政策制定者而言，需要平衡短期刺激与长期可持续性。货币政策方面，美联储需谨慎平衡通胀与就业目标，避免过度宽松引发通胀失控。财政政策应优先投资于高回报领域，如绿色能源和数字基础设施，而非简单扩大支出。
最根本的是推进财政改革。2024年美国财政缺口相当于GDP的4.3%，若推迟到2035年或2045年，所需初级盈余将分别提高至5.1%和6.3%。改革应优化社会保障和医疗支出效率，同时考虑税收结构改革。国际合作也至关重要，通过加强贸易协调缓解关税战影响，维护全球经济稳定。
（作者系浙江现代数字金融科研研究院理事长）
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周子衡
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